本文為證券時報·中國資本市場研究院出品的【新股研究】系列報告之《協(xié)昌科技：上下游協(xié)同優(yōu)勢賦能，高筑“芯”品研發(fā)，打造國內功率芯片》
報告摘要
業(yè)內少數(shù)擁有電力電子產業(yè)鏈縱向布局的企業(yè)之一。公司主要產品包括運動控制及功率芯片等。其中運動控制器是公司收入的主要來源，營收占比持續(xù)超過75%。公司同時具備上游功率芯片及下游運動控制產品的開發(fā)能力，形成了良好的上下游協(xié)同效應，公司及全資子公司被評為專精特新小巨人企業(yè)。深交所2023年5月31日公告，公司注冊生效。
運動控制器產品軟硬件同步研發(fā)。公司具備運動控制器軟硬件同步開發(fā)的能力。軟件方面，公司自主研發(fā)并推出了矢量變頻控制方案、應用Q軸非對稱注入算法的無霍爾電機控制方案等多種控制方案；硬件方面，公司自主研發(fā)并形成了大電流電子線路布線、MOSFET并聯(lián)均流等核心技術，有效提升產品性能及穩(wěn)定性，相關產品處于國內或水平。
合作客戶以一線品牌為主，具備持續(xù)性及穩(wěn)定性。依托可靠的產品質量、豐富的技術儲備、積極的市場開拓及快速的響應優(yōu)勢，公司與綠源、雅迪、小刀、愛瑪?shù)葒鴥纫痪€電動車整車廠商客戶間保持良好的合作關系；2020-2022年前五大客戶銷售額占比持續(xù)上升，均超50%。隨著下游電動車行業(yè)持續(xù)整合及行業(yè)集中度的提升，進而帶動公司運動器產品的需求。
綜合毛利率超可比公司中位數(shù)，“三費”費率持續(xù)低于可比公司均值。2020-2022年公司毛利率保持穩(wěn)定，分別為29.91%、30.13%、30.99%，2021-2022年超可比公司中位數(shù)，運動控制器業(yè)務毛利率較高。公司“三費”費率持續(xù)低于可比公司均值；2022年凈資產收益率、資產周轉率超可比公司均值。
堅持“自主創(chuàng)新”，成為國內功率芯片。公司將加大研發(fā)投入，堅持“自主創(chuàng)新”，發(fā)揮上下游協(xié)同優(yōu)勢，形成關鍵技術與創(chuàng)新能力相結合的技術路徑，研發(fā)新一代具有低功耗、高性能功率芯片產品，深入挖掘MOSFET、IGBT前沿技術，推進新一代功率芯片產品的技術突破，提升公司的核心競爭力和市占率，打破國外企業(yè)技術封鎖，成為國內功率芯片。
一、公司概況
江蘇協(xié)昌電子科技股份有限公司（以下簡稱“協(xié)昌科技”或“公司”）成立于2011年，主要從事運動控制產品、功率芯片的研發(fā)、生產和銷售。其運動控制器產品主要運用于電動車輛、家用電器等終端產品；功率芯片廣泛應用于通訊、計算機、汽車電子等領域的電能變化、功率控制等核心部件。
憑借在研發(fā)設計方面的多年積累，公司功率芯片產品已經在電動車輛、電動工具等運動控制方面形成了差異化的競爭優(yōu)勢，與雅迪集團、綠源集團、愛瑪集團等諸多國內一線電動車廠商建立了良好持續(xù)的合作關系。
公司及全資子公司先后被評為江蘇省民營科技企業(yè)、專精特新小巨人企業(yè)、 蘇州市專精特新示范中小企業(yè)。2018年12月、2017年12月江蘇省工業(yè)和信息化廳、江蘇省機械工程學會認定公司功率芯片產品“CS超低功耗半導體功率芯片”、“低功耗半導體MOS器件”達到國內水平。
財務數(shù)據(jù)顯示，公司營收連續(xù)十年增加。2022年公司主營業(yè)務收入5.36億元，同比微增，主要由運動控制器產品營收增近14%貢獻。分產品看，運動控制器是公司的收入來源，營收占比由2020年的70.49%增至2022年的83.25%；其余產品2022年營收占比均有下降，晶圓營收占比由2021年的14.02%降至2022年的6.36%。
股權結構與實控人情況：公司是位于江蘇省張家港市的民營企業(yè)，其前身為江蘇協(xié)昌電子科技有限公司，2014年9月整體變更設立為股份有限公司。目前，公司控股股東為顧挺，直接持有公司45.48%的股份，其曾經的身份為無錫市公安局錫山分局民警、中隊長、副大隊長；實控人為顧挺、顧韌，合計直接持股68.18%，并通過友孚投資合計控制公司77.27%的股份。
截至當前，公司旗下?lián)碛袃杉胰Y子公司，分別為張家港凱思半導體有限公司、張家港凱誠軟件科技有限公司。前者系協(xié)昌科技2014年收購，主要從事功率芯片的研發(fā)銷售，后者從事計算機軟件領域內的技術開發(fā)、技術轉讓、技術咨詢等服務。
擬登陸深交所創(chuàng)業(yè)板：根據(jù)財務狀況，公司選擇創(chuàng)業(yè)板第（一）項上市標準；深交所2023年5月31日公告，協(xié)昌科技注冊生效。2015年2月，公司股票在股轉系統(tǒng)掛牌并公開轉讓；2020年12月終止掛牌。截至當前，公司不存在受到證券監(jiān)管部門行政處罰的情形，未進行重大資產重組。目前，A股市場從事運動控制器業(yè)務的公司較為少見，公司有望成為創(chuàng)業(yè)板運動控制器股。
二、公司核心競爭力
公司早期專注運動控制器業(yè)務，是業(yè)內相關產業(yè)鏈布局較為的公司之一。近年來公司逐步向上游功率芯片領域延伸，并形成了產業(yè)鏈上下游的協(xié)同效應。
運動控制器產品軟硬件同步研發(fā)，多項技術達國內水平
理想的運動控制系統(tǒng)中，硬件系統(tǒng)在軟件的作用下可控運行，軟件通過硬件系統(tǒng)體現(xiàn)功能作用。但實際上兩者的運行并非都處于理想狀態(tài)，如功率器件的導通和關斷過程需要一定時間，且存在電磁損耗；由于連接件存在分布雜散參數(shù)，信號處理過程中存在時延和畸變等。這些非理想因素在運動控制系統(tǒng)實際運行中都會表現(xiàn)出來。
公司具備運動控制器軟硬件同步開發(fā)能力。軟件方面，公司自主研發(fā)并推出了矢量變頻控制方案、應用Q軸非對稱注入算法的無霍爾電機控制方案等多種控制方案，控制信號輸出較為穩(wěn)定、運行效率較高，有效降低運行噪音和性能損耗，取得了積極的市場反饋。目前，公司正進一步研發(fā)新一代矢量無傳感技術在電動車領域的應用，的研發(fā)方向和超前的技術水平為公司的未來發(fā)展奠定了基礎。
硬件方面，公司自主研發(fā)并形成了大電流電子線路布線、MOSFET并聯(lián)均流等核心技術，有效提升產品性能及穩(wěn)定性。
據(jù)招股書披露，截至2022年末公司合計擁有250項專利，含發(fā)明專利12項；實用新型專利93項，與控制器相關的實用新型專利超50項；外觀設計專利145項。公司專利總數(shù)超過可比公司貝仕達克、富滿微及新潔能等。近年來，憑借良好的技術研發(fā)水平及成果，公司取得了一系列技術認證、資質榮譽。相關產品處于國內或水平，“面向電動車應用的XC12系列高性能控制器”榮獲2022年度江蘇省機械工業(yè)專利一等獎。
公司自成立以來，在保證功率芯片性能的同時，專注于低成本化工藝技術路線，MOSFET為公司目前功率芯片的主研方向。作為全控型功率芯片，MOSFET的技術難度相對較高，線寬制程較小，結構方面根據(jù)技術水平不同存在平面型、溝槽型、超結型、屏蔽柵溝槽型等多種方案。
目前，公司已覆蓋功率芯片的多產品線，成功研發(fā)了中低壓SGT-MOSFET和高壓超結MOSFET類產品，并適時開展了MOSFET電壓范圍拓展、產品線延伸、參數(shù)優(yōu)化、工藝改進等一系列技術升級工作和低成本化IGBT研發(fā)工作，搭建了溝槽型MOSFET、中低壓SGT MOSFET、高壓超結MOSFET及IGBT四個研發(fā)平臺，擁有了較為完整的產品線布局。
同時，公司也專注于芯片集成度的提升，通過減少芯片尺寸，提高每片晶圓的顆粒數(shù)，有效降低單位芯片成本。公司部分功率芯片產品超低功耗半導體功率芯片、低功耗半導體MOS器件經行業(yè)主管部門認定，技術水平國內。招股書披露，公司“一種溝槽功率MOSFET器件及其制作方法和靜電保護結構”獲2019年度蘇州市專利二等獎；“CS超低功耗半導體功率芯片”為2021年度江蘇省專精特新產品。
生產線具備自動化改造等優(yōu)勢
生產環(huán)節(jié)是制造業(yè)企業(yè)的重中之重。公司的生產優(yōu)勢主要體現(xiàn)為信息化系統(tǒng)帶來的生產流程把控、自主改進生產設備帶來自動化水平提升、優(yōu)化生產工藝帶來生產成本的降低三個方面。
公司通過全自動螺絲機等一系列生產設備的自主改進，顯著提高了生產線自動化水平。公司運動控制器產品零部件較多，生產設備存在非標準化特點，公司專門成立了工程部，負責生產線的規(guī)劃及升級，一方面，公司能夠根據(jù)產品特點、生產工序中的難點、產品質量控制要求，對生產設備制造商提出定制化要求，并能夠對設備進行調整和改進，以適應產品規(guī)格型號多、個性化要求；另一方面，公司能夠自主編寫PLC控制程序，從而對設備生產流程進行自動化控制，減少生產線用工人數(shù)。
業(yè)內少數(shù)擁有電力電子產業(yè)鏈縱向布局的企業(yè)之一
公司處于產業(yè)鏈的中游，同時具備上游功率芯片及下游運動控制產品的開發(fā)能力。
下游方面，公司專注于電力電子技術的研究，深耕運動控制器的研發(fā)、生產和銷售，公司運動控制研發(fā)中心下設軟件開發(fā)部、硬件設計部、結構設計部、應用開發(fā)部，分別針對控制器嵌入式軟件開發(fā)、MCU參數(shù)定義、電子線路布圖及應用功能拓展展開研究。
上游方面，公司以子公司凱思半導體作為功率芯片業(yè)務經營主體，踐行“小而精”的經營策略，專注于中低壓領域的MOSFET的研發(fā)設計?；诠局袎侯怣OSFET產品在運動控制產品的廣泛應用及長期驗證，該類產品也獲得了下游客戶的信任及認可，取得了較為理想的市場反饋。
目前，公司是行業(yè)內少數(shù)幾家擁有電力電子產業(yè)鏈縱向布局的企業(yè)之一。憑借產業(yè)鏈一體化的技術優(yōu)勢，強化功率芯片研發(fā)中心和運動控制器研發(fā)中心的技術交流，公司實現(xiàn)了運動控制產品與上游功率芯片的協(xié)同開發(fā)，助力產品快速實現(xiàn)產業(yè)化。
合作客戶穩(wěn)定且持續(xù)，運動控制器客戶以一線品牌為主
成立以來，公司一直致力于在客戶體驗上精益求精，公司在主要的銷售區(qū)域設立分公司或辦事處，以及時響應客戶的需求。公司建立了完善、有效的產品質量控制體系，對各個環(huán)節(jié)進行質量檢測，目前公司已通過ISO9001:2015質量管理體系認證。
依托可靠的產品質量、豐富的技術儲備、積極的市場開拓及快速的響應優(yōu)勢，公司運動控制器產品產品積累了穩(wěn)定且持續(xù)的客戶，功率芯片合作伙伴優(yōu)質。
運動控制器業(yè)務方面，公司近年來持續(xù)開展運動控制器相關市場開拓工作，憑借可靠的產品質量和不斷提升的市場認可度，與綠源集團、雅迪集團、小刀集團、愛瑪集團等國內一線電動車整車廠商客戶間保持良好的合作關系，對上述規(guī)模以上電動車廠商的業(yè)務規(guī)?？傮w有所增長，公司在下游電動車市場持續(xù)整合趨勢中具有競爭優(yōu)勢。隨著近年來下游電動車行業(yè)持續(xù)整合、行業(yè)集中度不斷提升，公司下游客戶自身業(yè)務規(guī)模的擴張也帶動了其對公司運動控制器產品的需求。
據(jù)招股書披露，公司對規(guī)模以上客戶的業(yè)務規(guī)?？傮w較高。2020-2022年，公司直銷和經銷模式下的前五大客戶營收占比分別為53.18%、58.35%及59.41%，客戶集中度有所提升，系行業(yè)整合、客戶業(yè)務規(guī)模的提升等因素所致，銷售產品均以運動控制器為主。其中雅迪穩(wěn)坐公司大客戶寶座，營收占比持續(xù)超過20%;綠源集團為公司2020年第三、2
